--事件--
2019年公司实现收入、归母净利润分别为54.14、12.96亿，同比分别增长28.57%、54.93%；2020Q1公司实现收入、归母净利润分别为13.69、3.47亿，同比分别下滑12.74%、增长6.42%。
--简评--
2019年报点评
2019年公司油缸在没有新增产线的情况下，通过技改提升了产能，挖机与非挖油缸均取得不错的增长。①挖机油缸市占率与毛利率仍在提升：2019年公司挖机油缸销量484,854只，按照1个挖机用4根油缸，我们估算2019年公司挖机油缸市占率51.43%，同比提升0.61pct，实际情况比估算值略高，因为部分小挖用3根油缸。2019年挖机油缸实现收入21.88亿元，同比增长20.79%，虽低于公司总体收入增速，但超过挖机行业销量15.87%的增速，规模效应更加明显使得毛利率同比提升0.76pct至42.11%。②挖机泵阀放量，市占率与毛利率大幅提升：2019年收入达到11.61亿元，同比增长142.6%，占主营业务收入比例由2018年的11.47%提升至2019年的21.54%，毛利率同比提升8.13pct至37.8%。2019年挖机泵销量67,345只、阀销量51,141只，同比分别增长102.69%、85.54%。我们估算公司小挖泵、阀市占率分别为42%、27%左右，中挖泵、阀市占率分别为12%、24%左右，大挖泵、阀市占率分别为2%、9%附近，基本均较2018年大幅提升。
受挖机油缸与泵阀业务带动，总体盈利能力提升：2019年公司总体毛利率37.77%，同比提升1.19pct；2019年净利率达到23.94%，大幅提升4.07pct，除了因为毛利率提升之外，还受益：①期间费用率受益规模效应下降1.64pct至9.52%；②计提的减值损失/营业收入比例下降1.86pct至0.95%。
经营性现金流创历史新高：2019年经营性现金流净额为16.60亿、同比增长 107.85%，创历史新高，经营活动产生的现金流量净额/净利润达到1.28倍。
2020一季报点评
Q1收入下滑是暂时的：疫情影响2月份的物流，公司给主机厂的发货受到影响，3月物流基本恢复后，发货大幅增长，但由于开票与发货存在时间差，导致Q1收入端暂时出现负增长。
Q1盈利能力继续上行导致利润端逆势正增长：公司Q1毛利率、净利率分别为37.87%、25.41%，同比分别提升3.08、4.58pct。毛利率大幅提升的核心原因是泵阀继续放量，市占率提升。净利率提升除了因为毛利率提升外，还有部分原因是美元升值带来的汇兑收益。
全年展望
公司以销定产，从目前订单与排产来看，预计Q2收入端将大幅增长。全球疫情，使得主机厂上会进一步重视国产核心零部件，预计公司将因此受益，市占率得到全面提升。根据我们全年对国内挖机销量至少10%增长的判断，预计全年公司挖机油缸收入端15%左右增长，市占率提升至54%附近；预计挖机泵阀收入端50%左右增长，中大挖泵阀市占率有望全面超过20%。
尽管因为钢价下跌，公司年初给主机厂价格有微降，但是受益内部降本增效，以及泵阀放量，预计全年综合毛利率与净利率将继续提升。
投资建议
2020-2022年，预计公司收入分别为66.39、78.79、93.96亿元，同比分别增长22.6%、18.7%、19.3%；归母净利润分别为17.13、21.35、26.73亿元，同比分别增长32.1%、24.7%、25.2%，对应4月30日股价PE分别为35.7、28.7、22.9倍，维持增持评级。
风险因素
工程机械主机厂核心零部件自制比例提升；主机厂压价；非工程机械领域拓展不顺利。
来源：中信建投证券股份有限公司
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